Verloren rechtszaak

Onlangs heeft De Nederlandsche Bank (DNB), de toezichthouder op onze pensioenfondsen, bij het College van Beroep voor het bedrijfsleven (CBb) een rechtszaak verloren tegen het Pensioenfonds voor de Vereenigde Glasfabrieken. De uitspraak van het College van beroep is definitief. De zaak draaide om een aanwijzing die DNB aan het fonds had gegeven om haar beleggingsaandeel van 13% in goud terug te brengen tot 3%. Kennelijk had DNB de aanwijzing niet in die vorm mogen geven. Als deze uitspraak als jurisprudentie dient, is het instrumentarium van de toezichthouder tot ver onder het gewenste niveau gedaald.

Welke informatie mist de rechter?

Een van de eerste noties die studenten economie leren is dat het van belang is om onderscheid te maken tussen het risico dat kosteloos kan worden vermeden en het risico dat inherent is aan een belegging. Als ik al mijn geld beleg in één specifiek object dan is mijn welvaart afhankelijk van dat beleggingsobject alleen. Echter, als ik in honderd objecten beleg, bescherm ik me tegen schommelingen die zich bij die individuele beleggingsinstrumenten voordoen. Met die kennis op zak eiste DNB van het pensioenfonds dat men de goudvoorraad met een viervoud moest terugbrengen.

Het fonds nam hiermee geen genoegen en stapte naar de rechter. Volgens de rechter had DNB in onvoldoende mate weten te motiveren waarom maximaal 3% een goede norm was. Deze uitspraak suggereert een gevaarlijk gebrek aan begrip van financieel-economische concepten bij de rechterlijke macht. Het enige dat DNB eistte was dat het pensioenfonds, bij een gegeven verwacht rendement, het portefeuillerisico tot een prudent niveau zou terugbrengen. Dat de rechter vervolgens meent dat de toezichthouder moet articuleren dat 13% en hoger voor één soort belegging NIET prudent is, is in de ogen van de eerstejaars economiestudent absurd.

Verstrekkende gevolgen

De uitspraak van de rechter heeft naar verwachting verstrekkende gevolgen voor het toezicht. In nieuwe, soortgelijke gevallen zal de toezichthouder minder snel tot een aanwijzing komen waardoor pensioenfondsen onverantwoorde beleggingsrisico’s kunnen nemen. Het alternatief zou zijn dat de toezichthouder straks elk aspect van het toezicht met precieze getallen moet vastleggen. Dat is in de praktijk onwerkbaar. De reden is dat niet alle situaties op voorhand getalsmatig exact benoemd kunnen worden. Bijvoorbeeld, het optimale percentage goud in de portefeuille van een pensioenfonds hangt af van de demografie en preferenties van de deelnemerspopulatie en zal veranderen als de gemiddelde leeftijd van de deelnemers verandert.

Pensioenfondsen moeten met onderbouwing komen

Een andere en betere oplossing voor dit soort problemen is dat pensioenfondsen zelf grondig, en onderbouwd met modelmatige berekeningen, motiveren waarom ze een bepaalde allocatie van hun beleggingen kiezen. DNB kan dan toetsen op die onderbouwing. In het geval van het pensionfonds voor de Glasfabrieken was DNB van mening dat zo’n motivatie ontbrak. De rechter vond echter dat DNB dat punt precies moest kunnen articuleren.

Het is hard nodig dat onze wetgevende macht hiervoor met een oplossing komt. In gevallen waarin besluiten kunnen worden aangevochten, zou het laatste woord kunnen worden overgelaten aan financieel-economisch onderlegde personen, die op grond van economische argumenten vaststellen of een partij te veel risico neemt.