Pensioenkortingen

Met de huizenmarkt weer op volle toeren, de beurs flink in de lift en het financieringstekort ver onder de drie procent, lijkt het economisch herstel een fait accompli. Toch lijkt het spreken over fundamenteel economisch herstel zeer voorbarig. In de komende jaren dreigt een fors koopkrachtverlies voor pensioendeelnemers door de immer lage rente. Dit kan in potentie de aanstaande verkiezingen van maart 2017 sterk beïnvloeden. Niet alleen als zal men klagen over het feit dat de pensioenen niet meebewegen met de opgaande economie. Een extra gevaar is dat de ECB ten onrechte als zondebok wordt afgeschilderd voor de problemen van de Nederlandse pensioensector en daarmee ook nog eens het anti-Europese sentiment aanwakkert.

Rekenrente

Ik vermoed dat velen - politici, beleidsmakers, media, kiezers - in Nederland oorzaak en gevolg van de huidige malaise in de pensioenwereld omdraaien. De ECB bekritiseren in verband met het accommoderende beleid staat naar mijn mening gelijk aan het klagen over wateroverlast na het blussen van een brand door de brandweer. Zonder de enorme interventies van de ECB zou er geen economisch herstel zijn geweest. De lagere lange en korte rente hebben veel heilzame effecten gehad. Een vervelend bijeffect van die lage rentes is echter dat de rekenrente vanaf juli 2015 steeds verder is gedaald. Dit is de ECB echter niet aan te rekenen.

Voor de pensioenfondsen is de rekenrente van eminent belang, aangezien deze de verplichtingen van pensioenfondsen kleurt. Op hun site stelt DNB dan ook: 'De pensioenfondsen moeten elk jaar hun verplichtingen waarderen tegen de rekenrente'. Een lage rekenrente leidt daarbij tot hogere contant gemaakte verplichtingen dan bij een hoge rekenrente. Het is daarom cruciaal om te weten hoe deze rekenrente wordt bepaald, en om die reden was het van enorm belang dat deze medio juli 2015 geherdefinieerd werd, door de toezichthouder van de pensioenfondsen: De Nederlandsche Bank (DNB).

Zoals op dit forum eerder is betoogd, onder andere door Van Praag en Hemmers (2016), staat één procentpunt daling van de rekenrente borg voor 10-15% daling van de dekkingsgraad. Nadat de rekenrente vanaf juni 2012 drie jaar op 4,2% was gefixeerd, dook deze medio 2015 door een DNB-herdefiniëring overnight naar 3,3% (zie DNB, 2015). Daarna is die rekenrente verder gedaald, zie figuur 1.

Figuur 1: Verloop 20-jaars rente en de nieuwe rekenrente op basis van 120-maands voortschrijdend gemiddelde

Aangezien hun balans dus zeer gevoelig is voor die rekenrente sloegen verschillende pensioenkenners alarm over de plotsklaps veranderde methodiek. Tevens volgde een golf van waarschuwingen over pensioenkortingen en/of -premieverhogingen.

In april 2016 liet de Europese pensioentoezichthouder EIOPA liet zich eveneens zeer kritisch uit over de veranderde rekenrentedefinitie. Deze werd neergesabeld als mogelijk onvoldoende stabiel en in strijd met de Europese wet. Het is tevens een methodiek die veel lagere rekenrentes oplevert dan met andere definities, en daardoor met een veel grotere impact voor Nederlandse pensioenfondsen dan in andere landen. In elk geval werd de Nederlandse definitie niet geschikt geacht als Europese standaard.

De adder onder het gras voor de pensioensector is het feit dat de herdefiniëring van de rekenrente ‘dynamisch’ is. Voor de berekening hanteert toezichthouder DNB een 120-maands (10-jaars) gemiddelde van een proxy van de lange rente, genoemd de ultimate forward rate (ufr). Daarom verandert dit gemiddelde zeer langzaam in de tijd. De verandering zelf is afhankelijk van het jaar dat vervalt en dat van het toetredende jaar., waarbij de negen tussenIiggende jaren van invloed blijven.

In het komende jaar zal de rekenrente daarom opnieuw dalen aangezien de relatief hoge kapitaalmarktrente uit 2007 in 2017 uit de berekening valt, ten faveure van een vermoedelijk veel lagere kapitaalmarktrente (ufr) 2017. De daling is (ufr2017-ufr 2007)/10. Een vergelijkbaar principe gaat op voor 2018 en daarna: de rekenrente blijft door de definitieherziening hoogstwaarschijnlijk jarenlang dalen, en procentueel zelfs vrij fors. Zie figuur 1 voor het te verwachten verloop van de rekenrente, gedefinieerd als 120-maands gemiddelde van de lange rente, als benadering voor de rekenrente zoals die nu geldt en zou gaan gelden in de nabije toekomst, met een optimistische veronderstelling dat de komende jaren een rente van 1,5% geldt.. Als we veronderstellen dat de rente zoals die vandaag geldt van 0,85% de richtsnoer is voor de rekenrente dan ziet alles er uiteraard navenant slechter uit.

Zolang DNB en de Nederlandse regering blijven vasthouden aan de huidige definitie, blijven er donkere wolken boven de pensioensector hangen, via de opwaartse druk op de verplichtingen. Bovenop nieuwe tegenvallers aan de verplichtingenzijde, zijn de vooruitzichten voor de activazijde ook nog eens aanmerkelijk minder rooskleurig dan in 2016. De obligatiemarkt en de ECB zijn gestuit op natuurlijke grenzen, de aandelenmarkt is volgens onder andere de Federal Reserve aan de prijs, en de huizenmarkt is onder andere volgens DNB president Knot vooral kunstmatig opgestuwd door de lage rente.

Vooruitzichten in 2017

Tenzij de activazijde van de balans van pensioenfondsen afdoende tegenwicht geeft, zal de dalende rekenrente in 2017 en 2018 en ook daarna een zware wissel blijven trekken op de dekkingsgraden. Naast de premieverhogingen zullen ook pensioenkortingen vermoedelijk groter zijn dan nu wordt verwacht. Staatssecretaris Klijnsma mag dan stellen dat we moeten waken voor angstbeelden ten aanzien van uw en mijn pensioen, zoals eind november 2016 nog werd beweerd, de dreiging van forse pensioenkortingen is reëel. Reparatie via de fiscus zal hoogstwaarschijnlijk een druppel op de gloeiende plaat blijken. Door niets te doen tegen de desastreuze rekenrentemethodiek, dweilt Klijnsma met de kraan open.

Al met al moet men vrezen dat 2017 negatief gekleurd zal worden door de vooruitzichten voor de pensioensector. Pensioenkortingen zouden een grote impact krijgen op de koopkracht, het sentiment en op de economie. Veel Nederlanders zullen de ECB ten onrechte kwaad aankijken voor de problemen die in de pensioensector zich openbaren, en ik vrees dat pensioenkortingen het Nederlandse anti-ECB cq het anti-Europa gevoel zullen voeden, met mogelijk grote gevolgen voor verkiezingen en formatie.

Door niets te doen tegen de desastreuze rekenrentemethodiek, dweilt Klijnsma met de kraan open.

De discussiebijdragen van politici bieden in de pensioendiscussie weinig hoop, wat op 8 februari een tenenkrommende ontmoeting met ECB-president Draghi belooft. Hopelijk googlen ze voor die tijd nog eens op 'DNB en rekenrente en/of ufr' voor nieuwe inzichten en zelfreflectie.

Banken en Wellink

Zoals eerder betoogd is het economisch herstel grotendeels geforceerd door de ECB. Nadat de banken onder leiding van ex-DNB topman Wellink in diens BIS-rol gedwongen werden om onder Bazel III-richtlijnen meer reserves aan te houden, met de argumentatie dat op die wijze bankwezen weer gezond wordt, spaarde de Haagse politiek vervolgens kosten nog moeite om via een andere weg deze reserves weer op te eisen, waarbij revanchisme een hoofdrol speelde alsmede dat banken een dankbare belastingbron waren om tegenvallers in de begroting op te vangen. Door dit met de BIS conflicterende bankbeleid Europabreed uit te rollen, onder bezielende leiding van premier Rutte en minister De Jager, werden in heel Europa problemen gecreëerd. Vooral in de kredietverlening, wat zich onder meer manifesteerde in vraaguitval in de huizenmarkt, en in prijsdalingen van huizen in Europa.

Omdat, wederom onder aanvuring van premier Rutte, ook de 3%-regel van het Structural Growth Pact heilig werd verklaard, en een Europese commissaris werd benoemd om deze regel te bewaken, liep de Europese economie nog grotere averij op, vooral via een hogere werkloosheid en tegenvallende belastingopbrengsten. Wat vervolgens via tegenvallende tekortcijfers tot paniekvoetbal leidde, zoals BTW-verhogingen (geen bezuiniging maar een lastenverhoging).

Gaandeweg werd de nood vooral in Griekenland zo hoog dat het dreigde te bezwijken aan de hoge financieringslasten over de staatsschuld in een onvriendelijke financiële markt. De belangrijkste speler die een Griekse tragedie heeft weten te voorkomen, is de ECB geweest. Door op grote schaal schuldpapier van overheden te kopen, wat een rentedaling opleverde, bespaarden de overheden miljarden aan financieringskosten wat financieringstekorten en schuldposities positief bijkleurden. En kon ook Griekenland weer opklauteren.

Herstel door ECB

Ook indirect heeft het ruime ECB-beleid wonderen verricht. Waar het bankbeleid van de politiek, diametraal op de richtlijnen van de BIS, al onder meer tot grote stagnatie in de huizenverkoop had geleid, kreeg de huizenmarkt door de extreem lage kapitaalmarktrente juist weer lucht. Immers, makelaars rekenen de potentiële huizenkoper voor dat de financieringslasten van een hypotheek zo laag zijn dat de koop van een huis gemakkelijk op te brengen is. Een herstellende huizenmarkt heeft grote uitstraling op de rest van de economie, allemaal dus met dank aan de lage rente en aan het opkoopbeleid van de ECB. Ook volgens DNB-president Knot.

In Den Haag wordt vaak geclaimd dat het herstel juist is afgedwongen door 'hervormingen' van het kabinet. Cynisch genoeg zou dat kunnen kloppen aangezien minister Dijsselbloem het strenge Griekenland-beleid van zijn voorganger De Jager overnam. Bovendien bekleedt hij een belangrijke rol als voorzitter van de Ecofin-groep waardoor Nederland leidend blijft bij het disciplineren van Griekenland. Om een hernieuwde ontsporing van Griekenland te voorkomen, moest de ECB wel accommoderend blijven optreden, ookal ook omdat dit de financiële markten op ramkoers had kunnen zetten. Dit corrigerende beleid bracht ook soelaas voor andere landen.

Griekenland en Nederland in 2017

Zowel Griekenland als Nederland staan in 2017 zware economische uitdagingen te wachten. De Nederlandse pensioenkortingen zullen in 2017 groter zijn dan nu algemeen wordt verwacht, aangezien de rekenrente in 2017 wederom sterk zal dalen. Het ligt niet in de verwachting dat DNB of de politiek het roer om zullen gooien. aangezien beide spelers een grote rol spelen in dit pensioendrama. Na de verkiezingen ligt mede hierdoor een ‘Wende’ naar extremisme voor de hand.

Zoals Dijsselbloem bij zijn aantreden al voorspelde dat hij minstens zo streng voor Griekenland zou worden als De Jager, moet gevreesd worden dat zijn opvolger nog strenger zal zijn, ook op andere fronten. Een krakend Griekenland en Europa zijn dan niet uit te sluiten, wat hoogstwaarschijnlijk ook gevolgen voor de financiële markten zou krijgen. Dat laatste zou de pensioencrisis een tweede dimensie kunnen geven. Economisch herstel lijkt daarom in 2017 flinke averij op te lopen. Of verkiest men toch ten halve te keren, boven ten hele te dwalen, en past men de rekenrentedefinitie aan?

Referenties:

De Nederlandsche Bank, 2015, Aanpassing UFR leidt tot realistischer rekenrente voor pensioen, DNB Bulletin, 14 juli 2015.

Praag, B.M.S. van, en H. Hemmers, 2016, Nederlandse pensioentoezichthouder is te voorzichtig in berekening dekkingsgraad, Me Judice, 8 september 2016.